Tăng trưởng cao và dư địa chính sách thu hẹp

Giai đoạn phát triển mới đặt ra mục tiêu tăng trưởng GDP ở mức hai con số, kéo theo nhu cầu vốn đầu tư xã hội có thể lên tới khoảng 35–39% GDP. Tuy nhiên, thực tế cho thấy tỷ lệ này đã giảm xuống dưới 33% vào năm 2025. Điều này phản ánh một nghịch lý nền kinh tế cần nhiều vốn hơn, nhưng khả năng huy động và hấp thụ vốn lại đối mặt nhiều ràng buộc.

Đáng lưu ý hơn, dư địa chính sách tiền tệ không còn “dồi dào” như trước. Tỷ lệ tín dụng/GDP và cung tiền/GDP đã ở mức cao, trong khi áp lực lạm phát, tỷ giá và ổn định hệ thống tài chính ngày càng lớn. Điều này khiến việc nới lỏng tiền tệ để hỗ trợ tăng trưởng trở nên rủi ro hơn. Nói cách khác, mô hình tăng trưởng dựa vào “bơm vốn” – đặc biệt là tín dụng ngân hàng – đang dần chạm trần.

Nếu chỉ nhìn vào quy mô đầu tư, Việt Nam không phải là nền kinh tế thiếu vốn. Nhưng khi đo bằng hiệu quả, câu chuyện lại hoàn toàn khác. Hệ số ICOR giai đoạn 2021–2025 ở mức 6,4 – cao hơn đáng kể so với Indonesia (5,2), Malaysia (4,5) hay Thái Lan (4,2). Điều này đồng nghĩa, để tạo ra 1 đồng tăng trưởng, Việt Nam phải “chi” nhiều vốn hơn so với các nước trong khu vực.

Nguyên nhân không chỉ nằm ở kỹ thuật đầu tư, mà sâu xa hơn là cấu trúc phân bổ vốn đầu tư công còn dàn trải, thiếu trọng tâm, dòng vốn tín dụng vẫn chảy vào các lĩnh vực rủi ro như bất động sản đầu cơ, doanh nghiệp nhỏ và vừa khó tiếp cận vốn. Khu vực FDI chiếm vai trò lớn trong tích lũy, nhưng lan tỏa hạn chế. Một hệ quả đáng lo ngại là tăng trưởng vẫn diễn ra, nhưng năng lực tích lũy nội tại của nền kinh tế chưa tương xứng.

Nhân viên HDBank Chi Nhánh An Giang tận tình hướng dẫn doanh nghiệp vay vốn. Ảnh Trọng Triết

Củng cố “bộ đệm” tài chính – tiền tệ điều kiện tiên quyết

Một điểm mới trong tư duy chính sách là nâng cao hiệu quả đầu tư không thể tách rời việc củng cố bộ đệm tài chính – tiền tệ.
Bộ đệm này bao gồm: Dự trữ ngoại hối đủ mạnh để ổn định tỷ giá, hệ thống ngân hàng lành mạnh, kiểm soát nợ xấu. Thanh khoản ổn định, tránh sốc dòng tiền, kỷ luật tài khóa, kiểm soát bội chi và nợ công. Thị trường vốn phát triển, chia sẻ gánh nặng với ngân hàng. 

Trong bối cảnh toàn cầu biến động, nếu không có bộ đệm đủ mạnh, việc mở rộng đầu tư có thể kéo theo các hệ lụy áp lực lạm phát tăng, tỷ giá biến động mạnh, chi phí vốn leo thang và rủi ro tài chính hệ thống. 

Điều hành chính sách “thận trọng linh hoạt” thay vì nới lỏng bằng mọi giá. Bài học từ giai đoạn trước cho thấy, nếu chỉ dựa vào tín dụng để kích thích tăng trưởng, nền kinh tế có thể đạt tốc độ cao trong ngắn hạn nhưng tích tụ rủi ro dài hạn. Do đó, định  hướng điều hành đang chuyển sang giữ ổn định mặt bằng lãi suất, điều hành tỷ giá linh hoạt hơn và kiểm soát tín dụng theo chất lượng, không chỉ số lượng, phối hợp chặt chẽ chính sách tài khóa. Đây là cách tiếp cận nhằm duy trì ổn định vĩ mô – điều kiện nền tảng để nâng cao hiệu quả đầu tư.

Đầu tư công từ động lực chính sang “vốn mồi chiến lược”

Với quy mô 8,22 triệu tỷ đồng trong giai đoạn 2026–2030 , đầu tư công tiếp tục đóng vai trò then chốt. Nhưng vai trò này cần được tái định nghĩa thay vì “làm thay”, đầu tư công phải dẫn dắt thị trường, tạo nền tảng hạ tầng và kích hoạt đầu tư tư nhân. 

Các lĩnh vực ưu tiên gồm: Hạ tầng giao thông chiến lược, năng lượng tái tạo, chuyển đổi số và khoa học – công nghệ. Đặc biệt, việc cắt giảm tối thiểu 30% số lượng dự án để tập trung nguồn lực là bước đi cần thiết nhằm tránh dàn trải và lãng phí.

Một điểm then chốt trong chiến lược dài hạn là nâng đóng góp của năng suất nhân tố tổng hợp (TFP) lên khoảng 55%. Điều này có nghĩa tăng trưởng không còn dựa chủ yếu vào vốn và lao động mà dựa vào công nghệ, đổi mới sáng tạo và chất lượng nhân lực. Kinh tế số đóng vai trò đặc biệt quan trọng, bởi giảm chi phí sản xuất, tăng hiệu quả phân bổ nguồn lực và giảm mức độ “thâm dụng vốn”. Nếu làm tốt, nền kinh tế có thể đạt tăng trưởng cao mà không cần tăng tương ứng lượng vốn đầu tư.

Theo GS,TS Nguyễn Đức Trung, Hiệu trưởng Trường Đại học Ngân hàng TP Hồ Chí Minh nhận định, có 6 trụ cột nâng cao hiệu quả vốn và củng cố bộ đệm tài chính, bao gồm: (1) Tái cấu trúc dòng vốn, ưu tiên khu vực sản xuất, kinh tế số, đổi mới sáng tạo; kiểm soát dòng vốn đầu cơ. (2) Phát triển thị trường vốn, giảm phụ thuộc tín dụng ngân hàng; thúc đẩy trái phiếu doanh nghiệp, quỹ đầu tư dài hạn. (3) Nâng chuẩn đầu tư công, đánh giá hiệu quả theo chuẩn quốc tế; tăng trách nhiệm giải trình. (4) Củng cố hệ thống tài chính – ngân hàng, kiểm soát nợ xấu, nâng cao an toàn vốn, cải thiện quản trị rủi ro. (5) Điều hành vĩ mô linh hoạt phối hợp tiền tệ – tài khóa; kiểm soát lạm phát và ổn định tỷ giá. (6) Đầu tư vào con người và công nghệ, tăng chi cho giáo dục, R&D; thúc đẩy chuyển đổi số.

GS,TS Nguyễn Đức Trung ví von nền kinh tế như chiếc xe vốn đầu tư là nhiên liệu, chính sách là tay lái, còn bộ đệm tài chính – tiền tệ chính là “hệ thống giảm xóc”. Nếu thiếu “giảm xóc”, chiếc xe có thể tăng tốc nhanh nhưng dễ mất kiểm soát khi gặp cú sốc. Do đó, chiến lược tăng trưởng mới không chỉ là tăng tốc, mà là tăng tốc trong trạng thái ổn định.

Giai đoạn tới đánh dấu bước chuyển quan trọng trong tư duy phát triển từ mở rộng quy mô sang nâng cao hiệu quả, từ phụ thuộc vốn sang dựa vào năng suất và từ tăng trưởng nhanh sang tăng trưởng bền vững. 

Trong bối cảnh đó, cải thiện hiệu quả vốn đầu tư không chỉ là yêu cầu kinh tế, mà còn là điều kiện để bảo đảm ổn định vĩ mô và an ninh tài chính quốc gia. Khi mỗi đồng vốn được đặt đúng chỗ, vận hành trong một hệ thống tài chính vững vàng và được hỗ trợ bởi chính sách linh hoạt, Việt Nam hoàn toàn có cơ sở để đạt được mục tiêu tăng trưởng cao – nhưng theo cách bền vững và ít rủi ro hơn./.